Finansal varlık fiyatlama modeli ve arbitraj fiyatlama modelinin İMKB’de test edilmesi - Aysoy, Dilay (My University, 2004)
Soyadı : Dilay Aysoy letme Sayısal Yöntemler Yrd.Doç.Dr. Ömer Önalan Tez Türü ve Tarihi : Yüksek Lisans – Kasım 2004 Arbitraj, Finansal Varlık Fiyatlama Modeli

FİNANSAL VARLIK FİYATLAMA MODELİ VE ARBİTRAJ FİYATLAMA MODELİNİN İMKB’DE TEST EDİLMESİ Portföy yönetimi ve finans teorisinde, varlık getirilerindeki değişimi açıklamaya yönelik, iki temel fiyatlama modeli bulunmaktadır. Bunlar, Finansal Varlık Fiyatlama Modeli ve Arbitraj Fiyatlama Modelidir. Bu çalışmamızın amacı, bu iki modelin deneysel uygunluğunu araştırmaktır. Öncelikle, portföy yönetimi genel olarak ele alınmış ve temel konulara açıklık getirilmiştir. Daha sonra, sırasıyla FVFM ve AFT incelenip, modellerin tek tek portföy yönetiminde kullanmı ele alınmış ve İMKB uygulaması yapılmıştır. Uygulama kısmında, AFT, sanayi üretimi, tüketici fiyatları endeksi, faiz oranları, para arzı, döviz kurları ve cari işlemler dengesi olmak üzere 6 makroekonomik risk faktörü ve 26 hisse senedinin getirisi kullanılarak, FVFM ise, piyasa getirisi endeksi ve yine 26 hisse senedi kullanılarak tahmin edilmiştir. Her iki model içinde Fortran dilinde hazırlanmış olan yazılım programıyla modellerin duyarlılık katsayıları, risk primleri, beklenen getiriye katkıları ve beklenen getirileri hesaplanmış, aynı zamanda modellerin anlamlılık düzeyleride ölçülmüştür. Ayrıca, menkul kıymetler arasındaki kovaryans ve korelasyon matrisleri tahmin edilmiştir. Elde edilen sonuçlar duyarlılık ve risk primi katsayılarının hem istatistiki anlamlılık hem de büyüklüklerinde zaman içinde dalgalanmalar olduğunu ispatlamıştır. Para arzı ve döviz kurları dışında makroekenomik faktörlerdeki değişmeleri görmek için oluşturulan denklemlerin açıklama gücü yeterli olduğu saptanmıştır. Duyarlılık katsayılarının ve risk primlerinin istatistiki olarak anlamlı çıkması, beklenen değişmelere bağlı olarak oluşturulacak portföy yönetim stratejilerinin başarılı olabileceğini düşündürmektedir. Bununla birlikte, değişmelere ilişkin bazı katsayıların büyüklüklerinin ve istatistiki anlamlılık düzeylerinin ani dalgalanmalara maruz kalması uzun vadeli yatırım stratejilerinin başarı şansını büyük ölçüde etkiler. Çalışmada modeller için ayrı ayrı yapılan test sonuçları karşılaştırılıp, AFT’nin FVFM’ne göre daha iyi sonuçlar verdiği görülmüştür. Yani ele alınan dönemde, AFT için yapılan test sonucunda hisse senetleri ve faktörler arasında istatistiki açıdan kurulan ilişki, FVFM’de beta katsayısı ve piyasa portföyü arasında kurulan ilişkiden daha yüksek bir açıklama gücü sergilemiştir. Genel olarak FVFM ve AFT’nin tahmin sonuçları, her iki modelin de portföy yönetimine önemli katkılar sağlayabileceğini ortaya koymaktadır. FVFM’nin hisse senetleri gruplarında modelin temel fiyatlama öngörüsünün etkisi ve AFT’de risk faktörlerindeki beklenen değişmelerin katsayılarının istatistiki anlamlılık düzeyleri modellerin başarı şansını belirler. Name and Surname : Dilay Aysoy Field : Business Administration Programme : Quantitative Methods Supervisor : Assistant Professor Ömer Önalan Degree Awarded and Date : Master – November 2004 Arbitrage, Capital Asset Pricing Model ABSTRACT TESTİNG CAPİTAL ASSET PRİCİNG MODEL AND ARBİTRAGE PRİCİNG THEORY İN THE İSTANBUL STOCK MARKET There are two fundamental asset pricing models that tends to explain the changes in stock returns in portfolio and financial theory. These are Capital Asset Pricing Model and Arbitrage Pricing Model. The purpose of this study is to explore the empirical viability of CAPM and APT. Firstly, general topics on portfolio are given. Then, it is examines CAPM and APT, both usage in portfolio management and both models are applied to the Turkish stock market (İMKB). In the practise part of this study, APT is estimated by using return on 26 stocks and industrial production, current account balance, money supply, exchange rates, the treasury bill interest rates and consumer prices and CAPM is estimated by using return on 26 stocks and İMKB-100 index. By estimating risk premiums and sensitivity coefficient of macroeconomic factors which affect stock returns, contributions of each one have been obtained by using the software programs that have been wrote with Fortran for both models. As well, the correlation and the covariance matrix are estimated. As in the conditional CAPM, the results of the intertemporal APT show that both the significance levels and the magnitudes of the sensitivity and the risk premium coefficients substantially fluctuate through time. In many sub- sample periods the sensitivity and the risk premium coefficients of the expected changes of many macroeconomic risk factors are found statistically significant. This impilies that the portfolio management strategies which are based on the expected changes of the macroeconomic risk factors may be successful. We have to know that the fluctuations in the significance levels and in the magnitudes of the coefficients of the expected changes of some macroeconomic factors may restrict the success of the long term investment strategies. The Arbitrage Pricing Theory performs better, compared to the CAPM, in all the tests considered. The CAPM has poor overall explanatory power. In this study, the APT is a more powerful method that allows consideration of the risk borne on the additional systematic state variables, other than the market portfolio. The estimation results of CAPM and APT suggest that both models can make a substantial contribution to the asset allocation of of portfolio management. For the CAPM the validity of the pricing stipulation of the model for stock groups, and for the APT the risk premium coefficients of the macroeconomic risk factors should be taken into account as the important factors that determine the success.
Keywords: Arbitraj; Ekonomi; Finansman ekonomisi; Fiyatlandırma; Spekülasyon; Yatırım